1. 开篇导语：当潮水退去，我们看见了什么？
各位 AscendEX 的挚友、行业建设者与坚守在一线的交易员们：
我是 Bin Huang。如果你正在阅读这份报告，那么恭喜你，你正在经历加密货币历史上最残酷、却也最真实的“去伪存真”时刻。
本周（2025年12月15日至12月21日），全球加密市场经历了一场近乎窒息的压力测试。如果说之前的市场是在“牛市回调”与“熊市确立”之间暧昧不清，那么本周 CryptoQuant 的一份重磅报告几乎像是法官的木槌，重重地敲在了多头的头上——他们宣告：比特币熊市已经正式开始 1。这不是情绪的宣泄，而是基于需求增长枯竭、机构资金撤退以及链上数据恶化做出的冷酷判断。
这一周，我们目睹了比特币在 $88,000 至 $90,000 的泥潭中挣扎 3，见证了曾经的“只进不出”的贝莱德 IBIT ETF 遭遇了史诗级的单日净流出 4。然而，在这个至暗时刻，我们也看到了极为分裂的图景：一边是老牌 DeFi 协议 Loopring 被 Coinbase 剔除，标志着旧时代的落幕 5；另一边是高性能衍生品协议 Hyperliquid (HYPE) 在一片哀嚎中逆势狂飙 6，以及 MicroStrategy 完成向“Strategy Inc”的蜕变，誓将比特币作为企业生存的唯一战略 8。
这不仅仅是价格的波动，这是共识的断层与资本的大迁徙。资金正在从虚无缥缈的“空气币”撤离，流向那些拥有真实收入、合规背书以及极致性能的资产。AI 正在吸干 Web3 的一级市场流动性，而 RWA（现实世界资产）则成为连接传统金融与加密世界的最后桥梁。
在这份长达数万字的深度周报中，AscendEX 研究院将剥开情绪的迷雾，用最硬核的数据、最深度的逻辑，为你复盘这动荡的一周。我们不贩卖焦虑，也不兜售廉价的希望，我们只提供在这个凛冬生存下去所必须的——真相。
2. 市场总览：流动性枯竭与价格的“地心引力”
数据截止时间：2025年12月21日 23:59 UTC+8
本周市场整体呈现出一种令人不安的“缩量阴跌”态势。尽管从年初至今（YTD）的角度看，比特币依然保有涨幅，但本周的走势极大地打击了市场对于“圣诞反弹”（Santa Rally）的最后幻想。流动性的枯竭让每一次抛售都显得格外沉重。
2.1 核心资产表现复盘
下表展示了本周核心资产的关键数据变化，数据来源于 CoinMarketCap 与 CoinGlass：
2.2 市场情绪与宏观指标
- 恐惧与贪婪指数 (Fear & Greed Index): 本周日读数为 28 (Fear) 12，相比上周大幅回落。市场从之前的“贪婪”快速转向“恐惧”，这通常是散户离场的信号。
- BTC 统治力 (Dominance): 攀升至 59.1% 12。这不仅是 2021 年以来的高点，更是一个典型的“避险”信号。在存量博弈中，资金优先保帅（BTC），抛弃高风险的山寨币（Altcoins）。
- DeFi 总锁仓量 (TVL): 以太坊依然占据统治地位，占比达到 54.82% 14，而 Solana 占比约 7.34%。尽管价格下跌，但链上资金并未大规模出逃，更多是在协议间进行防御性轮动。
AscendEX 研究院深度洞察：
本周最值得警惕的数据是比特币交易量的骤降。在周中，BTC 交易量一度萎缩 53% 至 160 亿美元 4。这表明买卖双方都在离场观望：多头不敢抄底，空头也不敢在 $85,000 强支撑位贸然加注。这种“窒息”状态通常不会持续太久，往往预示着剧烈的单边行情即将到来。考虑到期权市场的数据（详见第8节），向下的风险似乎正在积聚。
3. 本周头条：十大重磅新闻深度解析
本周发生的事件不仅决定了年底的收官走势，更为 2026 年的市场格局埋下了伏笔。
3.1 CryptoQuant 敲响警钟：比特币熊市“正式”开始
事件回顾： 链上分析巨头 CryptoQuant 在本周发布的报告中抛出了一枚震撼弹——自 2025 年 10 月初以来，比特币的需求增长已经“决定性地放缓”，各项指标均指向熊市周期的开始 1。
深度解析：
这是一个基于数据的冷酷判断，而非情绪化的宣泄。报告指出，比特币的需求增长已经跌破了长期趋势线。更重要的是，CryptoQuant 提出了两个关键的价格锚点：
- $70,000 中期支撑： 这是多头最后的心理防线。
- $56,000 实现价格 (Realized Price)： 历史上，熊市的底部通常会触及甚至短暂跌破全网的平均持仓成本（即实现价格）。
这一判断的核心依据在于机构需求的枯竭——ETF 在 Q4 竟然成为了净卖家，这是自 ETF 上线以来极为罕见的现象。这意味着，支撑本轮牛市的最大引擎已经熄火。
3.2 MicroStrategy 完成“转世”：Strategy Inc 正式登场
事件回顾： 迈克尔·塞勒（Michael Saylor）领导的 MicroStrategy 正式完成品牌重塑，更名为 Strategy Inc，股票代码保持 MSTR 不变 8。
深度解析：
这是一个时代的符号。去掉 "Micro"（微策略），只留 "Strategy"（战略），象征着这家公司已经不再是一家仅仅持有比特币的软件公司，而是将比特币作为其存在的唯一战略核心。
- 企业哲学的终极押注： 这一更名表明，Strategy Inc 已经将自己的命运与比特币彻底绑定。它不再是一家科技公司，而是一家“比特币开发公司”或“比特币财政库”。
- 资产负债表的重构： 本周其股价随 BTC 波动，但这一动作表明了其对“比特币本位”企业哲学的终极押注。未来，我们可能会看到更多企业效仿这种模式，将比特币作为对抗法币贬值的核心储备资产。
3.3 贝莱德带头撤退？ETF 遭遇单日最大流出
事件回顾： 12月19日，美国比特币现货 ETF 录得 1.583 亿美元的净流出，其中仅贝莱德 IBIT 一家就流出了 1.736 亿美元 4。在此之前，12月18日也录得 1.61 亿美元的净流出 17。
深度解析：
这是一个极其危险的信号。IBIT 曾是“只进不出”的定海神针，如今开始出现大规模净流出，意味着华尔街的“聪明钱”正在进行年底的获利了结或风险对冲。
- 年底税务规划 (Tax-Loss Harvesting)： 部分资金流出可能与年底税务操作有关，投资者卖出亏损头寸以抵扣税款。
- 宏观资产再平衡： 随着美债收益率维持高位（~4.5%），传统机构正在重新评估风险资产的配置比例。当无风险收益如此诱人时，比特币的高波动性成为了机构持仓的负担。
3.4 北朝鲜黑客创纪录：2025年盗窃超 20 亿美元
事件回顾： Chainalysis 和其他安全机构报告显示，北朝鲜相关黑客组织在 2025 年盗窃了价值 20.2 亿美元的加密货币，占全球盗窃总额的 60% 以上 18。
深度解析：
攻击呈现出“次数减少、金额增大”的特点。黑客正在从攻击 DeFi 协议转向攻击中心化交易所（CEX）和托管商（如2月份的 Bybit 事件在年终报告中被反复提及 20）。
- 地缘政治的影子： 这些被盗资金很可能被用于资助受制裁国家的武器项目，这将进一步招致全球监管机构对加密行业的严厉打击。
- 合规的必然性： 2026 年，交易所的生存底牌将不再是上币速度或杠杆倍数，而是合规与安全。KYC/AML 的审查力度将达到前所未有的高度。
3.5 Hyperliquid (HYPE) 的逆势狂飙与 DeFi 新王
事件回顾： 在大盘普跌的背景下，去中心化衍生品交易平台 Hyperliquid 的代币 HYPE 本周表现抢眼，甚至在某些时段录得双位数涨幅，YTD 涨幅高达 86.23% 6。
深度解析：
这是一个典型的“Alpha”案例。市场越是动荡，对链上永续合约（Perps）的需求就越高。
- 极致的产品力： Hyperliquid 提供了媲美 CEX 的交易体验（低延迟、深流动性），同时保留了去中心化的资金自管权。
- 避险资金的港湾： 随着 CEX 安全事故频发（见新闻4），大户资金开始向链上迁移。HYPE 的上涨是对“链上币安”这一叙事的肯定。
3.6 Loopring (LRC) 遭 Coinbase 剔除：旧时代的落幕
事件回顾： Coinbase 于 12月15日 正式暂停了 Loopring (LRC) 的交易 5。
深度解析：
尽管 Loopring 曾是 ZK-Rollup 的先驱，但流动性的枯竭和 Coinbase 的下架对其是致命打击。这也反映了 Layer 2 赛道的残酷内卷——只有头部项目能活下来，老牌“僵尸链”将被无情淘汰。市场不再为“技术潜力”买单，只为“活跃用户”和“真实收入”投票。
3.7 美国 CPI 数据公布：通胀的幽灵未散
事件回顾： 美国劳工统计局（BLS）于 12月18日 公布了 11 月 CPI 数据，同比上涨 2.7%，符合或略高于预期 21。
深度解析：
2.7% 的通胀率加上 4.2% 的 10年期美债收益率 23，构成了“高利率+粘性通胀”的宏观环境。这对风险资产（Risk Assets）是极大的压制。美联储降息空间的收窄，是比特币难以突破 $100k 的宏观根源。只要通胀不降到 2% 目标位，流动性的水龙头就不可能完全打开。
3.8 ADI Chain 主网上线：RWA 的国家队入场
事件回顾： 阿布扎比 ADI Foundation 宣布上线 ADI Chain 主网，专为政府和受监管机构设计 24。
深度解析：
RWA（现实世界资产）赛道再添国家级玩家。这与 DeFi 的草根创新不同，代表了中东资本对 Web3 基础设施的顶层设计。ADI Chain 将承载身份认证、支付、能源、房地产登记等国家级应用。未来，合规的 RWA 可能是唯一能承载万亿级资金的赛道。
3.9 比特币矿工收入骤降至年内低点
事件回顾： 截至本周，比特币每日矿工收入从 Q3 的平均 5000 万美元降至约 4000 万美元，活跃地址数创 12 个月新低 25。
深度解析：
这是一个恶性循环的开始。价格下跌 -> 矿工收入减少 -> 矿工被迫卖币支付电费 -> 价格进一步下跌。我们正在逼近“矿工关机价”，历史上这往往是筑底的信号，但在筑底前通常伴随着最后一跌（Capitulation）。
3.10 Lambda 完成 15 亿美元融资：AI 吸血 Crypto？
事件回顾： AI 云基础设施提供商 Lambda 完成 15 亿美元 E 轮融资 27。
深度解析：
虽然这不是纯 Crypto 项目，但它反映了风投（VC）的真实动向。大量本该流入 Web3 基础设施的资金被 AI 赛道抽走。Crypto 创业者在 2026 年面临的融资环境将比 2025 年更加严峻。VC 现在更愿意投资算力（AI）而不是算力所保护的账本（Crypto）。
4. 热点板块深度：存量博弈下的 Alpha 猎场
基于 DefiLlama 的数据 14，本周 DeFi 板块呈现出剧烈的内部轮动。在总量受限的情况下，资金正在向头部协议和高性能公链集中。
4.1 高性能公链 (High-Performance Chains)
- 领跑者： Solana, Sui, Hyperliquid L1
- 本周表现： 尽管 Solana 代币价格下跌约 3.6%，但其生态内的衍生品协议交易量并未显著下滑。Hyperliquid 更是逆势上涨，成为本周最亮眼的星。
- 深度逻辑： 市场正在奖励“真实收益”（Real Yield）。Hyperliquid 产生的手续费收入直接支撑了其币价，这是一种类似于传统股票回购的逻辑。相比之下，那些只靠通胀奖励维持 TVL 的协议正在遭遇严重的资本外流。高性能公链正在成为链上高频交易的主要阵地，虹吸了以太坊主网的散户流量。
4.2 以太坊主网 (Ethereum Mainnet)
- 现状： TVL 占比 54.82% 14，依然是绝对霸主。
- 本周表现： 在恐慌时刻，资金倾向于回流以太坊主网的蓝筹协议（如 Aave, Maker/Sky）。虽然 ETH 价格疲软，但作为“互联网债券”的避险属性开始显现。
- 隐忧： 以太坊正在失去它的“创新溢价”。除了作为资金的安全层，由于 Gas 费和速度的限制，它在应用层的竞争力正在被 L2 和高性能 L1 蚕食。
4.3 RWA (Real World Assets)
- 关键事件： ADI Chain 上线 24，BlackRock BUIDL 基金持续运作。
- 板块洞察： RWA 板块在二级市场的表现本周普遍疲软（如 Ondo, CFG），这是因为 RWA 代币往往被视为 Beta 资产。但在流动性紧缩时期，底层的国债收益率（~4.5%）成为了 DeFi 最后的收益避风港。大量的稳定币正在涌入代币化国债协议，寻求无风险收益，而不是在 DEX 中进行高风险博弈。
5. 链上数据亮点：正在枯竭的脉搏
本周的链上数据（On-Chain Data）令人不寒而栗，揭示了市场深层的脆弱性。数据来源主要包括 The Block 和 Glassnode。
AscendEX 观点： 链上数据的全面恶化是熊市最直接的证据。不同于价格可能被短期操纵，链上活跃度的下降反映了生态系统的真实冷暖。除非有新的现象级应用出现（如当年的 DeFi Summer 或 NFT 狂潮），否则链上数据很难在短期内V型反转。
6. 融资与项目动态：AI 的盛宴与 Web3 的挣扎
本周（12月15日-21日）的一级市场融资情况呈现出极端的两极分化。资本的嗅觉是最灵敏的，他们的流向预示着未来 1-2 年的行业热点。
6.1 巨额融资去向：AI 吸血严重
- Lambda ($1.5B): AI 算力基础设施 27。虽然这不是纯 Crypto 项目，但它反映了风投（VC）的真实动向。大量本该流入 Web3 基础设施的资金被 AI 赛道抽走。
- Kalshi ($1B): 预测市场。虽然涉及 Crypto 元素，但更多被归类为 Fintech/AI 27。
- Kraken ($800M): 交易所基础设施 27。资本更愿意押注“卖铲子”的人，而不是淘金者。
6.2 Web3 原生融资：聚焦基础设施
- Real Finance ($29M): RWA 基础设施 31。RWA 是少数还能讲出大故事的 Web3 赛道。
- TenX Protocols ($22M): 专注于机构级质押和验证者操作 31。
AscendEX 洞察：
纯粹的 Web3 应用层融资极其困难。VC 现在的逻辑非常清晰：要么投 AI（生产力革命），要么投 合规基础设施（Kraken/RWA）。对于中间的“套娃式” DeFi 协议，他们已经关上了支票簿。Crypto 创业者在 2026 年面临的融资环境将比 2025 年更加严峻，必须做好过冬准备。
6.3 关键代币解锁预警
- Sign Protocol (SIGN): 将于 12月28日 解锁 9667 万枚代币 32。
- LayerZero (ZRO): 本周解锁了 2571 万枚代币 33。
- 风险提示： 在流动性枯竭的市场环境下，如此大规模的解锁极有可能引发剧烈的抛压。做市商承接意愿低，持有者需高度警惕价格下挫风险。
7. 监管与宏观：通胀的幽灵与合规的围城
7.1 美国 CPI 数据：打破降息幻想
12月18日公布的 11 月 CPI 数据显示同比上涨 2.7% 21。这打破了市场对美联储 1 月份大幅降息的幻想。美联储现在处于两难境地：降息可能重燃通胀，不降息可能刺破资产泡沫。这种不确定性是加密市场最大的敌人。只要无风险利率维持在 4% 以上，加密资产就很难获得显著的溢价。
7.2 监管动态：合规是唯一出路
- MicroStrategy 更名背后的监管博弈： "Strategy Inc" 的出现是对现有公司法和会计准则的一次挑战。它在告诉监管者：比特币不是我们账上的“无形资产”，它就是我们的“货币”。这可能会引发 SEC 乃至 FASB（财务会计准则委员会）的进一步关注。
- 北朝鲜黑客与制裁： 随着北朝鲜黑客盗窃金额创纪录，美国财政部和全球监管机构势必会加强对混币器（Mixers）和非托管钱包的监管。DeFi 协议可能会面临更严格的 KYC 要求，这在短期内会抑制创新，但长期看是走向主流的必经之路。
8. 一图胜千言：CoinGlass 衍生品数据解读
图表核心解读：
- 清算磁铁 ($85,000): 在 $85,000 一线，堆积了大量的多头清算单。这就像一块磁铁，吸引价格向下测试。做市商有动力推动价格触及这一区域以获取流动性。如果跌破 $85,000，可能会引发连环爆仓（Liquidation Cascade），将价格瞬间带至 $80,000 甚至更低。
- 资金费率 (Funding Rates) 转负： 本周资金费率普遍回落至中性甚至负值 2。这表明市场上的多头杠杆已经大幅退潮，甚至开始出现做空情绪。虽然这通常是短期底部的特征，但在宏观利空的压制下，低费率可能维持很长时间，形成“阴跌”走势。
- 期权最大痛点 (Max Pain): 12月26日（下周）将有大规模期权到期 35。目前 Max Pain 点位远低于当前价格，这意味着期权卖方（通常是机构）有动力压制价格，使其收盘在痛点附近，从而让买方的期权作废。
9. 下周展望（2025年12月22日-12月28日）
关键词：低流动性、圣诞劫、年终清算
下周将是 2025 年的最后一周，也是流动性最为枯竭的一周。
- 12月22日-24日（平安夜前）： 预计市场将继续测试 $85,000 - $88,000 的支撑力度。华尔街交易员陆续休假，流动性将进一步枯竭，容易出现“画门”行情（小资金砸出大波动）。任何突发消息都可能被放大。
- 12月25日（圣诞节）： 美股休市，ETF 暂停交易。加密市场将进入“无人驾驶”模式。谨防亚洲时段的异常波动，历史数据显示，节假日期间往往会有针对流动性薄弱环节的狙击。
- 12月26日（期权交割前夕）： 随着年度最大规模期权交割临近，隐含波动率（IV）可能会飙升。
- 12月28日（周日）： 重点关注 Sign Protocol (SIGN) 的大额解锁 32 以及 Hyperliquid (HYPE) 能否继续保持独立行情。
AscendEX 策略建议：
在这个阶段，现金为王 (Cash is King)。除非你是定投信仰者，否则不要试图去接飞刀。关注 $85,000 的得失，如果是做短线波段，Hyperliquid (HYPE) 等强势币种的回调可能是机会，但务必带好止损。对于长线投资者，现在是深入研究项目基本面、寻找下一轮牛市种子的最佳时机，而不是盯着 K 线图焦虑。
10. 结语与呼吁：在绝望中寻找 Alpha
正如 Michael Saylor 将公司更名为 Strategy Inc 一样，在这个动荡的 2025 年末，我们每个人也需要重新审视自己的“投资战略”。
CryptoQuant 说熊市开始了，但这并不意味着机会的终结。相反，历史告诉我们，真正的 Alpha 往往诞生于所有人都绝望的时刻。当潮水退去，那些依然在构建真实应用、产生真实收入的协议（如 Hyperliquid, RWA 基础设施）将浮出水面。
熊市是财富转移的加速器，也是认知升级的最佳窗口。不要浪费这一场危机。
Stay Hardcore, Stay Solvent.
— Bin Huang
AscendEX 研究院